5-4. 변동성 조정 (Volatility Adjustment)

기준서

해설

가.1. 변동성 조정의 역할 : 경기순응성 완화와 자본 변동성 축소

변동성 조정은 금융위기 등으로 금리가 급변하더라도 순자산가치의 변동성을 줄여 경기순응성을 완화하기 위해 도입된 제도로, 금리 상승기에 자산과 부채의 평가가 일관되게 움직이도록 하는 역할을 한다. 금융위기 시 단기적인 신용 경색으로 위험 스프레드는 크게 상승하는 반면, 무위험이자율은 소폭만 상승해 자산평가액이 크게 줄어든다. 이때 보험부채를 무위험 금리기간구조만으로 할인하면 부채는 거의 줄지 않아 순자산가치가 급감하고 경기순응성이 확대될 우려가 있다.

이를 완화하기 위해 보험사가 보유한 자산의 위험 스프레드 중 일부를 보험부채 할인율에 가산하여, 금리 변동 시 자산과 부채가 함께 일관되게 움직이도록 조정함으로써 순자산가치의 변동성을 축소한다.

가.2. 유동성 프리미엄과의 비교

변동성 조정은 보험감독회계에서 사용하는 유동성 프리미엄(LP)과 산출 방식은 동일하지만, 적용비율(변동성 조정 80%, LP 100%)과 적용 목적에서 차이가 있다.

유동성 프리미엄은 정상 시장 상황에서 보험부채가 일반 채권보다 더 유동성이 낮고, 만기가 길어 중간에 현금화할 필요가 거의 없다는 특성을 반영하기 위해, 무위험 금리에 일정 수준의 유동성 보상을 추가함으로써 보험부채의 할인율을 조정하는 개념이다. 즉 유동성 프리미엄은 보험부채의 비유동성·장기성으로 인해 투자자가 요구하는 추가 수익을 반영하는 것을 주된 목적으로 하는 반면, 변동성 조정은 단기적인 신용 경색이나 스프레드 급등 시 자산·부채 평가의 괴리를 줄여 순자산가치의 변동성을 완화하는 데 초점을 두고 있다는 점에서 양 제도는 목적과 역할 면에서 구분된다.

가.3. 변동성 조정 산출시 고려사항

기준자산 포트폴리오 : 보험산업 대표 포트폴리오를 사용하는 이유

개별 회사의 자산 포트폴리오를 그대로 사용해 변동성 조정을 산출하면, 자산과 부채의 캐시플로를 정교하게 맞출 수 있어 ALM이 강화되고 그 결과 순자산가치의 변동성을 줄일 수 있다는 장점이 있다. 그러나 이런 방식은 보험회사가 의도적으로 고위험자산 비중을 늘릴수록 포트폴리오의 위험 스프레드가 확대되고, 이에 연동된 변동성 조정도 함께 커져 보험부채 평가액이 감소하는 구조를 만들어, 결과적으로 고위험자산 투자를 늘리려는 유인을 제공하는 문제가 발생한다.

아울러 변동성 조정이 회사별 자산구성에 따라 제각각 달라지면 동일한 부채 구조를 가진 보험회사라도 자산 운용전략에 따라 부채 할인율과 평가액이 달라져 회사 간 비교가능성이 저하되므로, 감독당국은 모든 회사가 동일한 변동성 조정을 사용하도록 보험산업 전체를 대표하는 공통의 자산 포트폴리오를 설정하고, 이 대표 포트폴리오를 기준으로 위험스프레드를 산출하도록 하고 있다.

⑴ Bucket : 보험부채 별로 변동성 조정 차등화 여부

• – 보험상품의 특성(해약환급금 유무 , 생명·손해보험 구분  등)에 따라 변동성 조정을 차등화할 것인지 여부

현재 국내 기준은 보험상품 특성(해약환급금 유무, 생명·손해보험 구분 등)에 따라 변동성 조정을 달리 적용하지 않고 동일한 변동성 조정율을 사용하고 있다. 유럽 Solvency II에서도 통상 변동성 조정은 통화·국가 단위로 산출된 값을 해당 버킷 내 모든 보험부채에 공통 적용하는 구조를 취하고 있어, 저축성 보험과 보장성 보험, 생명보험과 손해보험을 법·규정상 별도 VA로 직접 구분 적용하는 사례는 일반적이지 않다. 다만, 연금·장기 저축성 상품 포트폴리오에는 매칭조정(Matching Adjustment)과 같은 다른 장기조치를 활용하고, 그 외 포트폴리오에는 일반 변동성 조정을 적용하는 등 자산·부채 구조와 라인 특성에 따라 할인율 조정수단을 달리 선택함으로써, 결과적으로 상품군별로 상이한 할인율 조정 효과가 나타나는 간접적인 차등 적용 방식은 널리 활용되고 있다.

⑵ Spread : 변동성 조정의 기초가 되는 위험 스프레드 선정기준

• ① 등급별 자산 스프레드를 회사채 기준으로 산출할 것인지, 특수채, 금융채 등의 스프레드도 포함할 것인지 여부
• ② 등급별 자산 스프레드를 보험회사 대표 포트폴리오로 가중 평균하는지, 개별 회사의 포트폴리오로 가중 평균하는지 여부
• ③ 보험회사의 고위험자산에 대한 투자 유인 을 억제하기 위해 투자부적격 자산의 스프레드를 제한 할 것인지 여부
• ④ 주식, 부동산 등 금리부자산 外 투자 자산의 스프레드를 위험 스프레드에 포함할 것인지 여부
• ⑤ 자산보다 만기가 긴 부채에 대해 비유동성 프리미엄을 추가로 반영할지 여부

⑶ Risk Correction : 변동성 조정과 관련이 없는 신용위험 스프레드 조정 방법

위험스프레드에서 신용위험에 해당하는 부분을 어떻게 제거할지를 결정해야 한다. 이때 신용위험스프레드가 경기국면에 따라 과도하게 출렁이지 않도록, 장기평균스프레드(LTAS)를 신용위험스프레드의 하한선으로 사용할지 여부가 함께 검토된다.

변동성 조정의 아이디어는 단기적인 시장 위기 상황에서 자산 가치 하락을 가져오는 요인을 둘로 나누어 보는 데서 출발한다. 하나는 개별 자산에 고유하게 내재된 부도위험·등급하락위험처럼 장기적인 신용위험 요인이고, 다른 하나는 금융시장 전반의 신용경색과 자금경색으로 인해 단기간에 스프레드가 급격히 확대되는 단기적인 시장 요인이다.

보험부채의 할인율은 기본적으로 자산의 위험스프레드를 반영해 산출하지만, 이 중 장기적인 신용손실 기대분에 해당하는 신용위험 스프레드는 자산 자체의 구조적인 위험일 뿐 보험부채의 특성과는 직접적인 관련이 없다고 보아 변동성 조정 산출 시 차감한다. 반면, 금융위기나 유동성 부족 등으로 인해 일시적으로 확대되는 신용스프레드 성분은 자산과 부채의 평가 괴리를 키우며 순자산가치의 변동성을 과도하게 증폭시키는 요인으로 작용하므로, 변동성 조정을 통해 이 단기적인 시장의 자금 경색 효과만을 보험부채 할인율에 반영하도록 설계한 것이다.

즉, 변동성 조정은 장기적인 자산 고유의 신용위험(부도위험·등급하락위험)은 반영하지 않고, 일시적인 시장 스트레스에 따른 스프레드 확대분만 선택적으로 반영하여 경기순응성을 완화하는 역할을 수행한다.

⑷ Application Ratio : 변동성 조정 인정비율 결정, 80%

변동성 조정의 적용비율(인정비율)이 높을수록 위기 시 보험부채 할인율이 더 크게 조정되고, 그 결과 부채 평가액이 크게 감소해 가용자본이 더 많이 늘어나게 된다. 보험부채 규모가 일반적으로 금리부자산(채권 등)보다 크기 때문에, 자산 스프레드를 부채 할인율에 많이 반영하면 금리 상승 시 자산 가치 하락보다 부채 감소 효과가 더 커져 순자산가치가 크게 증가하는 비대칭이 발생하며, 이는 위기 상황에서 자본이 과도하게 부풀려지는 결과를 낳을 수 있다. 실제로 IAIS가 대형 국제 보험그룹(IAIG)을 대상으로 2008년 글로벌 금융위기 상황을 가정해 변동성 조정을 100%로 적용하는 경우를 시뮬레이션했을 때, 위기 국면에서 일부 회사의 가용자본이 최대 30%까지 증가하는 등 자본 변동성이 크게 확대되는 현상이 관찰되었다.

이러한 분석 결과를 바탕으로, 감독당국은 금리부자산과 보험부채의 규모 차이, 위기 시 자본 변동성, 경기순응성 완화 효과 등을 종합적으로 고려해, 자산 스프레드를 전부(100%)가 아니라 80%만 보험부채 할인율에 반영하는 것이 금리 변동 시 순자산가치의 변동성을 가장 잘 억제할 수 있는 수준이라고 판단하고 변동성 조정 적용비율을 80%로 설정하였다.

나. 금리위험액 산출시 변동성 조정은 변경하지 않는 이유

금리위험액은 ‘무위험 금리기간구조(위험 스프레드를 제외한 순수한 이자율 구조)의 변동으로 인해 발생할 수 있는 손실 위험’으로 정의한다. 따라서 자산의 위험 스프레드에서 파생되는 변동성 조정은 애초에 금리위험의 측정 대상에 포함되지 않는다. 그러므로 금리위험을 측정하기 위한 시나리오(금리 상승·하락 충격)를 적용할 때 변동성 조정 값 자체는 충격 전과 후에 동일하게 고정하여, 금리위험액 산출 과정에서 변동성 조정을 변경하지 않는다. ↩ back